«Посевные раунды продолжаются!» «Посевные раунды ценятся выше, чем когда-либо!» «В прошлом году венчурные капиталисты инвестировали в посевные раунды на 10% меньше!» !!!!!!!! 1

Мы все видели эти истории, и мы, безусловно, прекрасные ценители их здесь, в TechCrunch. Данные о тенденциях в области венчурного инвестирования всегда соблазняют основателей стартапов и инвесторов, поскольку они во многом влияют на стратегию и планирование построения компании. Если посевные раунды становятся все более труднодостижимыми, возможно, пропустите последний наем, увеличьте взлетно-посадочную полосу и попытайтесь получить некоторую прибыль. Если серия A является новым узким местом, что ж, инвестируйте больше в продукт и рост, чтобы не врезаться в капитальную стену. Если деньги сыплются с неба, удвойте команду, увеличьте вдвое маркетинговые расходы и стремитесь к быстрому росту.

Это ключевая и важная аналитика рынка. Вот почему так неприятно, что совокупные данные по раундам венчурного капитала такие чертовски плохие.

Вот вам дружеское напоминание: полных наборов данных по раундам венчурного капитала не существует, по крайней мере, в США). со временем стало хуже, особенно на начальном этапе.

Это тема, о которой я твердил уже много лет. Заполнение формы D SEC, которая составляет основу большинства данных о тенденциях инвестиционных раундов венчурного капитала, исчезает уже много лет.

Как я описал в своем анализе еще в 2018 году, главная причина это также не очень заметно: трансформация в культуре юристов от культуры «всегда вести дела» к культуре избегания подачи документов, если это вообще возможно.

Это культурное изменение было вызвано учредителями и инвесторами, которые хотят держать свои стартапы в секрете, а конкурентов в неведении относительно того, где находятся их финансы. Кроме того, учредители могут избежать зрелища, когда продавцы выбивают дверь, когда узнают, что у стартапа есть деньги в казне.

Когда я говорил с юристами о том, как отложить заполнение формы D, все дали стандартный поверхностный ответ о необходимость подачи документов – пока мы не вышли из строя. Затем юристы рассказали, как сильно они обходят правила SEC по ценным бумагам. Как по существу выразился один юрист, есть то, что требует закона, а затем то, что SEC когда-либо пытается обеспечить. Никто в Кремниевой долине никогда не был обвинен в преступлении, связанном с пропуском подачи формы D, и даже не платил штраф, о котором, кажется, кто-либо помнит.

Один юрист в то время описал мне типичный разговор, который он имел с учредителями. Он не велит им не заполнять форму D. Вместо этого он говорит, что почти никто из их коллег-учредителей не будет оформлять документы о ценных бумагах, и поэтому, если они будут соблюдать закон, они окажутся в невыгодном конкурентном положении. Неудивительно, что подавляющее большинство учредителей следуют заданному курсу.

Хотя может показаться, что закон есть закон, гораздо важнее того, что написано в законе или постановлениях Комиссии по ценным бумагам и биржам, является то, как закон интерпретируется, что на самом деле о социологии адвокатов. Несколько лет назад я разговаривал с юристом по ценным бумагам об оценке компании. Он описывал мне, как юристы по ценным бумагам на Восточном побережье в то время отбрасывали некоторые уловки оценки, которые юристы Западного побережья / Кремниевой долины использовали для стартапов. Вы можете неукоснительно следовать закону, и вы можете неукоснительно следовать закону – и ни одна из групп не нарушает закон полностью.

Изменение правовой культуры, движимое учредителями, является одним из аспектов дилеммы, с которой сталкиваются исследователи инвестиционных тенденций венчурного капитала. Другой, особенно на начальном этапе, является сложность раундов сегодня.

Как написал сегодня утром в информационном бюллетене Exchange мой коллега Алекс Вильгельм, альтернативные инвестиционные модели имеют большое влияние на совокупные данные венчурного капитала. Периодические выплаты, конвертируемые векселя, продукты секьюритизации SaaS, краудфандинг и другие механизмы в значительной степени изменили мир начального инвестирования от прежнего подхода «выписывай чек и покупай акции». Хотя некоторые из этих форм инвестиционных требований вызывают требования к подаче заявок, многие из этих моделей настолько новы, что юристы были готовы пропускать подачу заявок из-за нехватки прецедентного права, связанного с правилами.

Наконец, как правило, вы можете избежать формы D, заполнив соответствующие государственные юрисдикции компании и ее инвесторов. Несмотря на то, что закон о ценных бумагах может показаться федеральным (мы говорим о SEC намного больше, чем о Департаменте финансовой защиты и инноваций Калифорнии), в действительности большая часть законов о ценных бумагах все еще применяется на уровне штата. Это означает, что стартапы могут использовать государственные документы вместо федеральных, а они по сути невидимы, поскольку буквально никто, кроме меня и нескольких других журналистов в мире, не читает заявки на государственные ценные бумаги.

Возьмем, к примеру, классную компанию I. Какое-то время назад эта тема называлась Hebbia, которая заново изобретает поиск на рабочем столе. Они собрали предварительный посевной раунд на 1,1 миллиона долларов, возглавляемый Floodgate вместе со многими другими великими инвесторами. Теперь перейдите на страницу поиска SEC и найдите форму D. Ничего. Но если вы обратитесь в Калифорнийский DFPI, вы найдете три заявки, поданные 21 сентября 2020 года на общую сумму 1,2 миллиона долларов. Вот ваша документация.

Даже компании, находящиеся на поздней стадии, в большинстве случаев могут не заполнять форму D. Возьмем, к примеру, DoorDash, у которого только что в прошлом году было проведено монстры IPO. Если вы выполните поиск в базе данных SEC по запросу «DoorDash Inc», вы не найдете ни одной формы D для любого из 11 венчурных раундов компании, которые определяет Crunchbase. Первые заявки в Комиссию по ценным бумагам и биржам были поданы для ее первоначально конфиденциального проекта заявления о регистрации для IPO в начале 2020 года. Теперь, если вы снова обратитесь к базе данных Калифорнии, вы обнаружите, что заявки относятся к 2016 году, что, как я полагаю, является пятилетним пределом. для функции поиска на сайте.

Использование государственной регистрации не является неправильным, незаконным или неэтичным – это просто стандартный способ ведения бизнеса сегодня. Но немногие отраслевые наборы данных выходят за рамки федеральной формы D, чтобы учесть базу данных каждого штата для регистрации ценных бумаг. Есть 50 штатов, и многие из них (если смотреть на Флориду) практически недоступны для исследователей и следователей.

Так что, если правовая культура подачи заявок изменилась, больше раундов используют альтернативные модели инвестирования, а стартапы – нет. Что должны делать аналитики?

Что ж, они пытаются компенсировать эту разреженность, дополняя набор данных общедоступной информацией с таких сайтов, как TechCrunch, беседы в Twitter, самооценки стартапов, опросы юристов бухгалтеров и других специалистов, чтобы попытаться статистически оценить, сколько раундов было проведено на самом деле, учитывая ограниченную информацию, которую они имеют под рукой. Например, если юристы сообщают о 15-процентном увеличении количества раундов, мы можем приблизительно оценить, сколько раундов было проведено в данном году.

По крайней мере, такова идея. К сожалению, на самом деле нет никакого способа измерить неточность этого подхода, так как нет набора административных данных, с которым можно было бы сравнить наши оценки.

Какой процент раундов остается нераскрытым? Невозможно сосчитать то, что мы не можем сосчитать, но я предполагаю, что охват отрасли составляет примерно 50-60% посевных раундов, треть раундов серий A / B и процент снижения по мере того, как компания идет позже ( в определенный момент форма D решает множество проблем для компаний, когда дело доходит до документооборота по ценным бумагам и снижения правового риска)

Даже у правительства нет данных лучше, чем у нас. Возьмите историю, опубликованную на прошлой неделе в Wall Street Journal, о том, как Министерство юстиции расследует стартапы, которые брали деньги у китайских инвесторов. Министерство юстиции не использует какую-то секретную базу данных для выявления всех инвесторов, скрытых от широкой публики. Они себя не знают! Из статьи:

Инвестиции в стартапы освобождаются от многих требований к раскрытию информации публичными компаниями. В прошлом году Cfius запустил новую линию конфиденциальных подсказок, чтобы помочь в заключении сделок. В некоторых случаях компании предупреждали Cfius о связях конкурента с иностранными инвесторами, говорят руководители стартапов и юристы.

(Этот последний фрагмент просто такой пикантный – хорошее напоминание о том, что у нас есть Secure Drop, если вы хотите аналогичным образом нанести удар по сопернику).

В конечном счете, данные о тенденциях венчурных инвестиций интересны и важны для анализа рынка, быть – на очень высоком уровне – направленно правильным. Существуют огромные ограничения на способность исследователей рынка и компаний, работающих с данными, всесторонне и точно анализировать рынок. Все стараются изо всех сил, но реальность такова, что, если стартапам не нужно раскрывать данные о своих инвесторах, буквально нет другого источника информации.